本報(bào)記者 袁鶴

　　12月初，國(guó)家外匯管理局宣布，為進(jìn)一步提高我國(guó)資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放水平，QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)投資額度將擴(kuò)大到300億美元。對(duì)于 下一步QFII投資額度的審批進(jìn)度，國(guó)家外匯管理局表示，將會(huì)同有關(guān)部門(mén)，根據(jù)我國(guó)國(guó)際收支狀況和國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)情況，把握落實(shí)QFII新增額度的審批節(jié) 奏，鼓勵(lì)符合條件的境外中長(zhǎng)期資金投資中國(guó)資本市場(chǎng)。

　　事實(shí)上，所謂的300億QFII其實(shí)很難快速地進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)。

　　“不要忘記，從申請(qǐng)到獲得實(shí)際額度還需要漫長(zhǎng)的等待，那個(gè)時(shí)候市場(chǎng)會(huì)怎么樣誰(shuí)也不知道。而且，你想要的和最終得到的或許出入很大。”一家QFII負(fù)責(zé)人告誡說(shuō)。

　　另一個(gè)原因是，那些經(jīng)過(guò)國(guó)際資本市場(chǎng)洗禮，現(xiàn)在又因?yàn)榇钨J危機(jī)自家后院“起火”的QFII們對(duì)投資中國(guó)現(xiàn)在是心存謹(jǐn)慎的。本報(bào)通過(guò)采訪(fǎng)獲悉，對(duì)于2008年的中國(guó)股市，QFII們幾乎一致看淡整體，當(dāng)然，個(gè)股中還是有機(jī)會(huì)存在。

　　 看淡整體

　　現(xiàn)在，對(duì)A股市場(chǎng)，QFII們的意見(jiàn)頗多分歧。

　　“以前，我會(huì)覺(jué)得好股票雖然不多，但只要是我們觀(guān)察范圍內(nèi)的股票，其價(jià)格絕大多數(shù)都是低估的。而今天，幾乎沒(méi)有一只股票是便宜的，A股合理的估值就是在26—29之間，現(xiàn)在30多倍！”某QFII中國(guó)負(fù)責(zé)人無(wú)奈道，“大家對(duì)市場(chǎng)有分歧，所以有些投資人選擇了回避。”

　　“雖然長(zhǎng)期基本面繼續(xù)向好，但預(yù)計(jì)2008 年海外上市的中國(guó)股票和A 股的總回報(bào)率分別為8.8%和-11.3%，主要是估值倍數(shù)的正?；?。市場(chǎng)高漲的情緒和充裕的流動(dòng)性可能在2008 年上半年推動(dòng)A股市場(chǎng)達(dá)到難以持續(xù)的高水平，此后則由于對(duì)盈利增長(zhǎng)、利潤(rùn)率和估值方面的擔(dān)憂(yōu)開(kāi)始回落。”高盛中國(guó)首席策略師鄧體順直言，“到2008 年底，H 股指數(shù)的基準(zhǔn)——恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)將達(dá)到19,600 點(diǎn)， 意味著2008 年全年潛在總回報(bào)率約為8.8%。潛在股價(jià)回報(bào)率將主要受到強(qiáng)勁的盈利增長(zhǎng)(15%左右)以及潛在的匯兌收益(得益于人民幣更快速地升值)的推動(dòng)。對(duì)于A 股市場(chǎng)，我們主要基于估值因素預(yù)計(jì)到2008 年底滬深300(5338.275,-29.26,-0.55%,股票吧) 指數(shù)將達(dá)到4,700 點(diǎn)，意味著總回報(bào)率為-11.3%。”

　　鄧體順進(jìn)一步解釋說(shuō)，如果2008 年A 股市場(chǎng)如我們所預(yù)期的那樣表現(xiàn)平平，來(lái)自于投資收益的非經(jīng)常性盈利可能會(huì)完全被沖銷(xiāo)，并可能導(dǎo)致A 股盈利預(yù)測(cè)的向下調(diào)整。

　　當(dāng)然，即使出現(xiàn)最糟糕的情況，股市的波動(dòng)也不會(huì)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)造成巨大的影響。摩根士丹利指出，中國(guó)家庭到2007年9月底擁有64萬(wàn)億元人民幣的 資產(chǎn)(約相當(dāng)于GDP的264%)，其中大約有13%(8.6萬(wàn)億元人民幣)以持股形式持有，55%(35萬(wàn)億元人民幣)以房產(chǎn)形式持有。9月底中國(guó)股市 總市值約為26萬(wàn)億元人民幣，但實(shí)際上卻只有大約三分之一是“可流通的”，即可供散戶(hù)投資者投資。其余部分仍由為數(shù)不多的大股東(主要是國(guó)家)持有。換言 之，家庭參與股市的程度要大大低于股市總市值所顯示的情況。

　　從操作層面看，絕大多數(shù)QFII表示，當(dāng)前H 股的估值看起來(lái)比較合理，盡管基于目前的基本面，估值倍數(shù)的進(jìn)一步大幅擴(kuò)張缺乏依據(jù)。但對(duì)于A 股來(lái)說(shuō)，QFII們認(rèn)為A 股的整體溢價(jià)處于不合理的高水平，預(yù)期市盈率最多可達(dá)26-29 倍，任何超過(guò)30 倍的估值從基本面來(lái)看都是缺乏支撐的，而目前為32.2倍。

　　不過(guò)也有表示謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)的。摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)師龔方雄指出，未來(lái)市場(chǎng)的走向關(guān)鍵要看企業(yè)盈利增長(zhǎng)的動(dòng)力能不能保持。目前中國(guó)有5家公司處于全球十大市值公司之列，但全球50家最盈利公司中只有3家是中國(guó)公司。從這個(gè)角度來(lái)看，中國(guó)公司存在估值溢價(jià)。

　　看一個(gè)市場(chǎng)的估值，尤其是成長(zhǎng)性市場(chǎng)的估值，不能簡(jiǎn)單看市盈率，而要看PEG(市盈率除以盈利成長(zhǎng)率)，這個(gè)成長(zhǎng)率是過(guò)去幾年和未來(lái)幾年的復(fù)合 成長(zhǎng)率。現(xiàn)在美國(guó)銀行的市盈率只有11倍，但過(guò)去幾年的復(fù)合成長(zhǎng)率只有3%、4%，今年很多銀行還虧損，其PEG為3-4倍。中國(guó)工商銀行(8.13,-0.08,-0.97%,股票吧)的市盈率為30倍左右，盈利增長(zhǎng)為60%、70%，而其PEG才0.5。

　　龔方雄說(shuō)，A股經(jīng)過(guò)調(diào)整后，明年的動(dòng)態(tài)市盈率將在30倍左右，而明年的預(yù)測(cè)盈利增長(zhǎng)率約為40%。

　　 看中個(gè)體

　　總體看淡，但投資還是要繼續(xù)，所以，QFII也給出了2008年的答案。

　　歸納起來(lái)，QFII對(duì)A 股的投資策略是看中質(zhì)量、價(jià)值兩個(gè)最重要的環(huán)節(jié)。“質(zhì)量，我們利用市場(chǎng)盈利貢獻(xiàn)與相對(duì)市盈率來(lái)識(shí)別高質(zhì)量企業(yè)；價(jià)值，更多的受微觀(guān)基本面改善(每股盈利預(yù) 測(cè)調(diào)整)推動(dòng)，而且表現(xiàn)近期內(nèi)落后的大盤(pán)股似乎存在著更好的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)水平。同時(shí)，在中國(guó)政府致力于資本賬戶(hù)開(kāi)放的背景下，我們認(rèn)為對(duì)H 股溢價(jià)幅度相對(duì)較低的A 股行業(yè)所面臨估值倍數(shù)大幅下降的風(fēng)險(xiǎn)較小。” 鄧體順指出。

　　在具體板塊上，QFII基本看好三類(lèi)。

　　第一類(lèi)是“回歸概念”。

　　從基本面上說(shuō)，“我們認(rèn)為回歸A 股上市可能對(duì)H 股公司有利，因?yàn)樗锌赡軙?huì)提升其賬面價(jià)值/盈利，同時(shí)企業(yè)可以通過(guò)在本土市場(chǎng)上市而提升其品牌價(jià)值，此外，從資本管理的角度來(lái)看，在A 股上市有助于降低H 股企業(yè)的匯兌風(fēng)險(xiǎn)。” 鄧體順解釋說(shuō)。

　　第二類(lèi)自然是一直的熱點(diǎn)——“人民幣概念”。

　　人民幣兌外幣匯率可能進(jìn)一步升值從三個(gè)方面對(duì)中國(guó)股票有利：首先，在其他條件相同的情況下，如果中國(guó)推出靈活的匯率機(jī)制，中國(guó)的權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水 平將會(huì)下降；其次，從賬面價(jià)值的角度來(lái)看，更為強(qiáng)勁的貨幣會(huì)在換算為港元/美元時(shí)直接增加企業(yè)的賬面價(jià)值。賬面價(jià)值的提升可以降低市凈率，從而使中國(guó)股票 對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)更具吸引力。相似地，人民幣兌美元匯率的實(shí)際升值或升值預(yù)期將提升按計(jì)價(jià)貨幣(人民幣)計(jì)算的名義盈利水平，從而在按財(cái)務(wù)報(bào)告要求換算為港 元/美元時(shí)帶動(dòng)盈利增長(zhǎng)。

　　如果人民幣升值，那么主要面對(duì)國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售的進(jìn)口型企業(yè)將從更強(qiáng)的購(gòu)買(mǎi)力中獲益，最終降低運(yùn)營(yíng)成本。擁有外幣債務(wù)的企業(yè)也會(huì)因利息費(fèi)用的下降和償還本金低于面值水平而獲益。當(dāng)然，另一方面，出口型企業(yè)可能會(huì)因不利的匯率水平而遭受負(fù)面影響。

　　第三個(gè)熱點(diǎn)就是“奧運(yùn)概念”。QFII認(rèn)為，市場(chǎng)表現(xiàn)和投資者情緒會(huì)在2008 年8 月北京奧運(yùn)會(huì)召開(kāi)之前的一兩個(gè)月達(dá)到頂峰，屆時(shí)投資者有可能在實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的第一季度回報(bào)之后開(kāi)始獲利回吐和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

　　“這與我們觀(guān)察的前9 次奧運(yùn)會(huì)的情況一致，即主辦國(guó)股市在奧運(yùn)會(huì)之前一般表現(xiàn)良好，而在會(huì)后此趨勢(shì)變得沒(méi)有那么明顯，主要因?yàn)榛久娴幕貓?bào)驅(qū)動(dòng)力恢復(fù)正常。” 鄧體順強(qiáng)調(diào)。

　　基于此，QFII 們普遍看好可選消費(fèi)品、醫(yī)療保健器械、互聯(lián)網(wǎng)、電信服務(wù)、公用事業(yè)(3782.429,-41.28,-1.08%,股票吧)、港口和房地產(chǎn)。

　　對(duì)于房地產(chǎn)，鄧體順特別解釋說(shuō)：“在城市化的長(zhǎng)期趨勢(shì)下，我們推薦高配房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的股票，基本原因在于強(qiáng)勁的住房需求與仍然合理的承受比率。然而，政策的不確定性可能是該行業(yè)的主要風(fēng)險(xiǎn)。”

　　QFII也給出了不看好的行業(yè)，它們分別是航空、汽車(chē)、化工、消費(fèi)電子、保險(xiǎn)、醫(yī)藥和海運(yùn)。

　　QFII認(rèn)為，隨著中國(guó)進(jìn)一步融合到全球金融體系，將有越來(lái)越多的內(nèi)陸資金尋求海外的投資機(jī)會(huì)。在這一長(zhǎng)期趨勢(shì)之下，估值顯著高于其相應(yīng)的海外股票的A 股行業(yè)，股票可能遭遇替代風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而遭受估值倍數(shù)收縮的風(fēng)險(xiǎn)。

　　“在全球背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的影響力進(jìn)一步上升，盈利增長(zhǎng)溢價(jià)進(jìn)一步上升，我們認(rèn)為2008 年配置權(quán)重將逐漸向股指權(quán)重靠攏。” 鄧體順總結(jié)說(shuō)。