摘要：商品期貨風險與股指期貨因期貨交易本身特性在信用風險、法律風險、操作風險等方面有著相似的一面，但由于二者標的物的不同，因而導致交割方式、保證金率、漲跌停板等一系列交易制度的不同，進而使得投資者面臨的風險又有很大差別。本文通過分析股指期貨與商品期貨交易制度的分析，對二者的投資風險進行了初淺的探討。

　　關(guān)鍵詞：商品期貨，股指期貨，風險

　　2010年4月初，以滬深300為標的指數(shù)的股指期貨即將正式進行交易。股指期貨的推出，是我國資本市場發(fā)展到一定階段的客觀要求，它不僅填補了做空機制的空白，使得股票持有者可以通過股指期貨轉(zhuǎn)嫁手中股票的風險,鎖定收益，套期保值，從而增加市場平衡力量,有利于整個市場的穩(wěn)定,減緩股市的大起大落和單邊市的狀況。同時可以放大資金量,提高資金使用效率,吸引更多投資者，提高市場流動性。

　　股指期貨同其他商品期貨一樣，都是雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的價格，進行標的物的買賣。因此作為期貨交易的一種類型，股指期貨交易與普通商品期貨交易具有基本相同的特征和流程。但是，由于股指期貨是以某種股價指數(shù)為標的資產(chǎn)，而商品期貨是以現(xiàn)貨商品為標的資產(chǎn)，所以兩者又是從根本上有所區(qū)別的金融衍生品工具。本文主要從兩種期貨合約的交易規(guī)則層面對其所面臨的風險進行比較。

　　一、從交割方式比較交割風險

　　期貨交割方式有兩種基本類型,即實物交割和現(xiàn)金交割。實物交割,是指期貨合約的買賣雙方于合約到期時,根據(jù)交易所制訂的規(guī)則和程序,通過期貨合約標的物的所有權(quán)轉(zhuǎn)移,將到期未平倉合約進行了結(jié)的行為。交割過多,表明市場流動性差;交割過少,表明市場投機性強。統(tǒng)計資料顯示,在成熟的國際商品期貨市場上,交割率一般不超過5%。我國目前商品期貨交割方式為實物交割，但由于期貨交易不是以現(xiàn)貨買賣為目的,而是以買賣合約賺取差價來達到保值的目的,因此,實際上在期貨交易中真正進行實物交割的合約并不多。

　　現(xiàn)金交割,是指到期未平倉期貨合約進行交割時,用結(jié)算價格來計算未平倉合約的盈虧,以現(xiàn)金支付的方式最終了結(jié)期貨合約的交割方式。這種交割方式主要用于金融期貨等期貨標的物無法進行實物交割的期貨合約。滬深300指數(shù)最后二小時所有指數(shù)點算術(shù)平均價，來迫使期貨價格收斂于現(xiàn)貨價格。

　　事實上，交割方式制度設(shè)計的不同導致商品期貨與股指期貨的交割風險有本質(zhì)的不同。從期貨市場發(fā)展的歷史來看，交割風險是商品期貨最大的風險。一方面，實物資源是有限的，過渡的資金追逐有限的資源會導致價格的扭曲、從而有價格大幅波動、逼倉的可能，期貨交易史上操縱者控制住現(xiàn)貨流通從而操縱期貨價格的案例也層出不窮。滬深300股指期貨采用現(xiàn)金交割，幾乎沒有逼倉的可能，現(xiàn)貨市場規(guī)模龐大，難以操縱，且反映了我國整個證券市場投資者的預期;另一方面，我國商品期貨市場對應的現(xiàn)貨市場的發(fā)育并不如西方市場那般完善，比如我國交割倉庫數(shù)量有限，使得全國范圍內(nèi)的就近交割比較困難，長途運輸?shù)瘸杀緦κ袌龅男试斐闪艘欢ǖ挠绊憽?00股指期貨本身由于股價指數(shù)為標的所以采用現(xiàn)金交割方式就完全沒有上述問題。

　　實際上，我們可以借鑒西方國家，對于商品期貨也引入現(xiàn)金交割方式。與實物交割方式相比，現(xiàn)金交割至少有兩大好處:第一,解決了因?qū)嵨锝桓顜淼母呓桓畛杀締栴},對活牲畜等交割費用高昂的期貨商品尤其適用。交割執(zhí)行將更加便利,降低交易所交割風險。第二,解決了期貨價格在合約到期日向現(xiàn)貨價格回歸的問題,從而減少逼倉和價格操縱行為發(fā)生的可能,提高保值交易的效率,降低保值交易的成本。

　　二、保證金比率比較杠桿風險

　　期貨保證金的設(shè)定一般需要考慮以下三方面因素：首先，違約概率。保證金是用來減少期貨違約風險的主要工具，違約概率大，保證金水平應該高。其次，市場的流動性與波動性。研究表明:保證金水平與交易量和持倉量呈負相關(guān)的關(guān)系，而與價格波動率呈正相關(guān)的關(guān)系。再次，結(jié)算次數(shù)保證金構(gòu)成交易者的機會成本，而機會成本的大小直接影響交易量和持倉量，市場的流動性以及價格的波動率。

　　保證金水平高，出現(xiàn)違約風險的概率將會降低，但過高的保證金率會使交易成本增加，導致市場不能吸引投資者，市場的流動性降低。相反，如果保證金水平設(shè)計過低，違約風險發(fā)生的可能性上升，將對整個市場的利益造成損害。目前，我國商品期貨如白糖、菜籽油和PTA各合約交易保證金標準為10%，強麥、早秈稻等各合約交易保證金標準為8%，均低于股指期貨，而股指期貨為12%。這一方面是考慮了上述三個原因，另一方面也是基于股指期貨推出初期管理部門限制風險過大的考慮。從歷史經(jīng)驗來看，由于商品期貨面臨的是相對難以規(guī)避的非系統(tǒng)風險，商品期貨出現(xiàn)單邊市行情的概率要大于滬深300指數(shù)，導致大面積投資者無法及時平倉;可見，股指期貨價格的杠桿風險要低于商品期貨。

　　三、標的物變動的影響因素導致的風險

　　目前我國上市的活躍期貨品種如銅鋁、玉米等均是國際化程度較高的品種，大量學者的實證研究表明，LME、CBOT等國際大宗商品定價中心形成的價格對我國同樣品種的價格走勢具有較強的引導作用，我國期貨交易所對其的逆向引導作用較弱。因此，我國商品期貨品種面臨的是國際化的風險。如銅鋁涉及的是有色金屬行業(yè)，面臨的風險為非系統(tǒng)性風險;且由于此類風險的國際傳導性，此類風險較為不穩(wěn)定，LME有色金屬價格的大幅上漲往往導致我國國內(nèi)期貨價格形成單邊市，即連續(xù)漲?；蛘叩?，此時大量的投資者即使進行平倉也無法成交，給投資者、期貨經(jīng)紀公司、交易帶來極大的風險。滬深300指數(shù)的標的物是國內(nèi)股票現(xiàn)貨市場的指數(shù)，國內(nèi)股票現(xiàn)貨市場相對于國際化的大宗物資來說與境外主要股票市場相關(guān)系數(shù)較低，由此，滬深300股指期貨的標的物是整個股票市場，其面臨的是系統(tǒng)性風險。隨著我國股市大盤藍籌股的不斷上市與海外國企股的回歸，股市與我國經(jīng)濟的相關(guān)性越來越強，我國股市面臨的系統(tǒng)性風險會越來越低，相應的，股指期貨的風險也會隨之降低。

　　總之，盡管商品期貨風險與股指期貨因期貨交易本身特性在信用風險、法律風險、操作風險等方面有著相似的一面，但由于二者標的物的根本不同，因而導致交割方式、保證金率、漲跌停板等一系列交易制度的不同，進而使得投資者面臨的風險又有很大差別。從這個層面來講，股指期貨的風險要小于商品期貨，風險可控程度要高于商品期貨。

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